Le financement par emprunt dans les transactions de F&A consiste à utiliser des capitaux empruntés — auprès de banques, de prêteurs privés ou même du vendeur — pour financer une partie ou la totalité d'une acquisition. Il permet aux acheteurs de préserver leurs propres capitaux, d'acquérir des cibles plus importantes et de profiter de la déductibilité fiscale des intérêts, tout en remboursant la dette à partir des flux de trésorerie futurs de la société acquise.
La plupart des acquisitions sur le marché intermédiaire ne se financent pas entièrement en espèces. Que vous envisagiez de racheter un concurrent, d'acquérir un fournisseur ou de vendre votre entreprise à un tiers, comprendre la place qu'occupe la dette dans la structure de la transaction est indispensable. Pour les acheteurs, cela détermine les capitaux nécessaires à la clôture. Pour les vendeurs, cela influe sur la certitude du paiement et sur la structure même de l'opération.
Ce guide présente les principaux types de dette utilisés dans les transactions de fusions et acquisitions (F&A) au Canada, explique pourquoi les acheteurs y ont recours, examine les risques associés et aborde les considérations juridiques applicables en vertu du droit ontarien et fédéral.
La structure du capital d'acquisition
Avant d'examiner chaque type de dette, il est utile de comprendre la place de celle-ci dans la structure globale du financement.
Toute acquisition se finance par une combinaison de trois strates, souvent appelées la « pile de capital » :
- Dette senior — la moins coûteuse, remboursée en premier, garantie par des actifs
- Dette subordonnée (mezzanine) — plus coûteuse, remboursée après la dette senior, souvent assortie de caractéristiques de capitaux propres
- Capitaux propres — la mise de fonds de l'acheteur, remboursée en dernier
La règle générale est simple : plus on se situe haut dans la pile, plus le risque et le coût du capital sont faibles. Les prêteurs seniors assument moins de risque et facturent des taux d'intérêt plus bas. Les investisseurs en capitaux propres prennent le plus de risque et exigent les rendements les plus élevés. Les acheteurs cherchent généralement à maximiser les strates de dette — en utilisant autant de dette senior que la transaction peut supporter — et à minimiser leur apport en capitaux propres.
Le marché de la dette a considérablement évolué ces dernières années. Selon les données de Preqin rapportées par S&P Global Market Intelligence, la dette privée représentait 77 % du financement mondial des rachats par effet de levier en 2024, sa plus forte part au cours de la dernière décennie. Les prêteurs privés se sont solidement implantés sur le marché canadien, offrant aux emprunteurs plus de souplesse et davantage d'options au-delà du financement bancaire traditionnel.
Types de financement par emprunt dans les transactions de F&A
Dette senior
La dette senior demeure la pierre angulaire du financement d'acquisition. Elle est généralement octroyée par une banque, une caisse populaire ou un prêteur institutionnel, et comporte le taux d'intérêt le plus bas puisque les prêteurs bénéficient d'un rang de priorité en cas de défaut.
La dette senior se présente sous deux formes. Un prêt à terme fournit une somme fixe assortie d'un calendrier de remboursement prédéfini — des versements mensuels ou trimestriels sur une période donnée. Une facilité de crédit renouvelable fonctionne plutôt comme une marge de crédit : l'emprunteur peut effectuer des tirages, rembourser et ré-emprunter jusqu'à un plafond, en fonction de ses besoins en fonds de roulement.
Les transactions de plus grande envergure ont souvent recours à des prêts syndiqués, dans lesquels plusieurs prêteurs partagent la facilité selon des conditions communes. Chaque prêteur s'engage pour une portion du prêt et assume ses propres obligations de manière indépendante. Ce mécanisme répartit le risque au sein du groupe de prêteurs et permet à ceux-ci de participer à des transactions plus importantes que ce qu'une seule institution souhaiterait porter seule.
Les prêteurs fournissant de la dette senior exigent des sûretés sur les actifs de l'emprunteur — et souvent sur ceux de la cible — à la clôture de l'acquisition. En Ontario, les sûretés sur les biens meubles (comptes débiteurs, stocks, équipement) sont régies par la Personal Property Security Act, L.R.O. 1990, chap. P.10 (la PPSA, soit la loi ontarienne sur les sûretés mobilières). Les prêteurs doivent enregistrer leurs sûretés sous le régime de la PPSA pour préserver leur rang de priorité. Pour les entreprises actives dans plusieurs provinces, des enregistrements sont généralement requis dans chaque province où des actifs sont situés.
Les prêteurs seniors imposent également des clauses restrictives financières — des obligations continues visant à maintenir certains ratios financiers, comme le ratio dette/BAIIA et le ratio de couverture des intérêts. Un manquement à ces clauses peut déclencher un défaut même si l'emprunteur effectue ses paiements à temps. Il est donc important de bien comprendre et de surveiller ces obligations après la clôture.
Prêt sur actifs (ABL)
Le prêt sur actifs (asset-based lending ou ABL) lie le crédit disponible à des actifs précis de l'entreprise plutôt qu'à la solvabilité globale de l'emprunteur. Les prêteurs avancent des fonds équivalant à un pourcentage de la valeur de garanties convenues — généralement les comptes débiteurs (souvent jusqu'à 85 %) et les stocks (habituellement de 35 à 65 %), selon la qualité et la liquidité des actifs.
Le prêt sur actifs est particulièrement utile pour les acquisitions où la cible possède une base d'actifs solide, mais des flux de trésorerie irréguliers, ou lorsque l'acheteur porte déjà une dette importante. Avantage pratique : même les actifs de la société cible peuvent être intégrés à la base d'emprunt dès la clôture, ce qui accroît le financement total disponible.
Comme la disponibilité du crédit fluctue en fonction des actifs sous-jacents, le prêt sur actifs exige un suivi et une reddition de comptes continus. Les emprunteurs doivent soumettre régulièrement des certificats de base d'emprunt attestant la valeur des actifs. Cette charge administrative constitue la contrepartie d'une plus grande souplesse sur le montant total disponible.
Financement mezzanine
Le financement mezzanine se situe entre la dette senior et les capitaux propres dans la pile de capital. Il s'agit d'un instrument hybride qui combine les caractéristiques des deux — techniquement de la dette, mais souvent assortie de caractéristiques rappelant les capitaux propres, comme des bons de souscription ou des droits de conversion en actions.
Comme les prêteurs mezzanine occupent un rang subordonné (ils sont remboursés après les prêteurs seniors en cas de liquidation), ils assument davantage de risque et facturent des taux plus élevés. La dette mezzanine porte habituellement un taux d'intérêt se situant entre 12 % et 20 % par année dans les transactions de F&A canadiennes, variable selon la taille de l'opération, le profil de risque et les conditions de marché. Ce coût plus élevé est en partie compensé par un avantage important : au Canada, les paiements d'intérêts demeurent déductibles d'impôt, contrairement aux dividendes versés sur les capitaux propres.
Le financement mezzanine sert à combler l'écart de financement entre le montant maximal de dette senior que peut supporter la transaction et les capitaux propres dont dispose l'acheteur. Dans un rachat par effet de levier, par exemple, la pile pourrait être composée de 50 % de dette senior, 20 % de mezzanine et 30 % de capitaux propres.
La structure de remboursement est souvent plus souple que celle de la dette senior — les paiements peuvent être différés ou structurés en paiement en nature (PIK) au cours des premières années, afin de préserver les flux de trésorerie pendant l'intégration.
Rachat par effet de levier (LBO)
Le rachat par effet de levier (leveraged buyout ou LBO) n'est pas un type de dette en soi — il s'agit d'une structure d'acquisition qui repose fortement sur la dette, utilisant généralement de 60 % à 90 % de capitaux empruntés pour financer le prix d'achat. L'expression revient fréquemment en F&A parce qu'elle décrit le mécanisme par lequel les sociétés de capital-investissement et d'autres acheteurs avertis réalisent d'importantes acquisitions en apportant relativement peu de capitaux propres.
Dans un LBO, les actifs et les flux de trésorerie futurs de la société acquise servent à rembourser la dette d'acquisition. L'opération repose donc fondamentalement sur la bonne performance de la cible après la clôture — si les flux de trésorerie diminuent, les obligations de remboursement restent fixes.
Les structures de LBO conviennent surtout aux entreprises matures dotées de flux de trésorerie stables et prévisibles ainsi que d'une base d'actifs solide. Les entreprises en démarrage ou fortement cycliques sont généralement de mauvaises candidates pour un LBO, puisque le service de la dette peut devenir insoutenable en période de ralentissement.
Financement par le vendeur (vendor take-back)
Dans une entente de financement par le vendeur, celui-ci accepte de financer directement une partie du prix d'achat. Plutôt que de recevoir la totalité du prix à la clôture, le vendeur encaisse une portion immédiatement et reçoit le solde au fil du temps — avec intérêts — au moyen d'un billet à ordre ou d'une obligation de paiement différé.
Le financement par le vendeur est courant dans les transactions de petite et moyenne envergure, particulièrement lorsque le financement bancaire est limité ou lorsqu'un écart subsiste entre le financement obtenu par l'acheteur et le prix d'achat. Il peut également combler un écart d'évaluation : si le vendeur estime que l'entreprise vaut davantage que ce que l'acheteur est prêt à payer, un billet du vendeur lié à la performance future (un earn-out) peut combler la différence.
Du point de vue du vendeur, ce financement introduit un risque de crédit. Le vendeur devient un prêteur et doit évaluer si l'acheteur — désormais exploitant de l'entreprise — pourra générer des flux de trésorerie suffisants pour honorer les paiements. Les vendeurs devraient examiner attentivement le plan d'affaires de l'acheteur, obtenir des sûretés sur les actifs lorsque c'est possible et négocier des clauses appropriées en matière de défaut et d'accélération.
Une considération juridique importante pour les vendeurs : le traitement fiscal d'une vente par versements peut différer de celui d'un paiement forfaitaire. Il convient d'obtenir des conseils de structuration auprès d'un avocat fiscaliste avant d'accepter des modalités de financement par le vendeur.
Prêts-relais
Un prêt-relais est un financement à court terme servant à « ponter » un décalage temporel — le plus souvent entre la signature d'une convention d'achat et la mise en place du financement permanent, ou entre la clôture et l'accès aux marchés financiers.
Les prêts-relais sont habituellement plus coûteux que le financement permanent, avec des taux d'intérêt qui augmentent souvent périodiquement au cours de la durée initiale afin d'inciter l'emprunteur à les remplacer rapidement. Ils s'accompagnent toujours d'un plan de remplacement clair : le financement permanent (prêts bancaires, émission obligataire, levée de capitaux) qui remboursera le prêt-relais.
Dans le contexte des F&A privées au Canada, les prêts-relais sont relativement moins fréquents que dans les grandes opérations publiques, où les engagements de financement d'acquisition sont annoncés en même temps que la transaction. On les retrouve plus souvent lorsque la rapidité est cruciale et que l'acheteur ne peut attendre un processus complet de vérification diligente du prêteur avant de signer.
Avantages du financement par emprunt dans les transactions de F&A
Coût du capital plus faible. La dette coûte généralement moins cher que les capitaux propres. Les investisseurs en capitaux propres exigent des rendements plus élevés pour compenser leur position subordonnée dans la pile de capital. La dette repose sur une obligation contractuelle, ce qui la rend moins risquée pour le prêteur et, par conséquent, moins coûteuse pour l'emprunteur.
Déductibilité fiscale. Au Canada, les paiements d'intérêts sur la dette d'acquisition sont généralement déductibles du revenu, ce qui réduit le coût après impôts de l'emprunt. Cet avantage fiscal explique en partie pourquoi les acheteurs en F&A privilégient historiquement la dette par rapport aux capitaux propres dans la structuration des opérations. À noter : les règles canadiennes de restriction des dépenses excessives d'intérêts et de financement (RDEIF) — qui s'appliquent aux années d'imposition commençant après le 30 septembre 2023, à la suite de la sanction royale du projet de loi C-59 le 20 juin 2024 — peuvent plafonner la déductibilité des intérêts dans certaines circonstances. Un avocat fiscaliste devrait examiner les structures de financement d'acquisition d'envergure avant d'en arrêter les modalités.
Aucune dilution de la propriété. Recourir à la dette plutôt que d'émettre de nouveaux capitaux propres permet aux actionnaires existants de conserver leur pourcentage de propriété. L'acheteur garde le contrôle de l'entreprise acquise sans intégrer de nouveaux partenaires appelés à partager les gains futurs.
Capacité d'acquisition accrue. L'effet de levier permet aux acheteurs de viser des cibles considérablement plus importantes que ce que leur trésorerie disponible autoriserait. Un acheteur disposant de 5 M$ en capitaux propres peut potentiellement réaliser une acquisition de 15 à 20 M$ en utilisant la dette de manière appropriée, amplifiant ainsi le rendement des capitaux propres si l'opération se déroule bien.
Risques du financement par emprunt dans les transactions de F&A
Obligations de remboursement fixes. Contrairement aux capitaux propres, la dette doit être remboursée peu importe la performance de l'entreprise acquise. Si la cible sous-performe après l'acquisition, le service de la dette peut mettre à rude épreuve les flux de trésorerie et, dans les cas graves, menacer la viabilité de l'ensemble combiné.
Restrictions découlant des clauses restrictives. Les prêteurs seniors imposent des clauses d'exploitation et de reddition de comptes qui limitent la marge de manœuvre de la direction. Les restrictions courantes incluent des plafonds sur l'endettement additionnel, le versement de dividendes, les dépenses en immobilisations et la cession d'actifs importants. Bien saisir l'étendue complète des obligations issues des clauses restrictives avant la clôture est indispensable.
Incidence sur la cote de crédit. Un niveau d'endettement élevé peut entraîner une révision à la baisse de la cote de crédit de l'acquéreur, augmenter le coût des emprunts futurs et même déclencher un défaut en vertu d'ententes de dette existantes comportant des clauses de défaut croisé.
Absence de « clause de financement » dans les F&A privées canadiennes. Voici un point déterminant pour les acheteurs au Canada : contrairement à d'autres juridictions, les conventions d'achat visant des F&A privées au Canada ne comprennent généralement pas de condition de financement permettant à l'acheteur de se retirer si le financement ne se concrétise pas. Les acheteurs doivent avoir un financement arrangé et engagé avant la signature — sans quoi ils risquent d'être en défaut d'une convention d'achat contraignante. Une vérification diligente préalable à la signature auprès des prêteurs est donc essentielle, et non facultative.
La vérification diligente du prêteur allonge le calendrier. Les prêteurs effectuent leur propre vérification diligente approfondie, tant sur l'acquéreur que sur la cible, avant de s'engager à financer. Ce processus allonge le délai de clôture et exige la collaboration du vendeur et de la cible dans la transmission d'information aux prêteurs de l'acheteur — ce qu'il convient de négocier dans la convention d'achat.
Considérations juridiques dans les acquisitions financées par emprunt
La structuration du volet financement d'une acquisition implique plusieurs chantiers juridiques qui se déploient en parallèle des négociations principales de la transaction.
Négociation de la convention de crédit. Les modalités de prêt, les ensembles de sûretés, les structures de clauses restrictives ainsi que les déclarations et garanties prévues aux conventions de crédit exigent un examen juridique minutieux. La convention de crédit encadre la relation avec le prêteur pendant toute la durée de la dette.
Enregistrement des sûretés sous la PPSA. Les prêteurs exigeront des sûretés sur les actifs de l'acheteur et de la cible. Sous le régime de la PPSA, les sûretés grevant des biens meubles en Ontario doivent être rendues opposables par enregistrement. Pour les transactions d'envergure nationale, des enregistrements dans plusieurs provinces peuvent être requis. Des enregistrements omis ou défectueux peuvent rendre la sûreté d'un prêteur non opposable et, par conséquent, subordonnée à celle d'autres créanciers.
Ententes intercréanciers. Lorsqu'une transaction fait appel à plusieurs strates de dette — dette senior plus mezzanine, par exemple — une entente intercréanciers régit les rapports entre les prêteurs : qui est remboursé en premier, quelles restrictions s'appliquent aux prêteurs de rang inférieur et de quels droits ceux-ci disposent pour entreprendre une mesure d'exécution. Ces ententes peuvent être complexes et requièrent souvent une représentation juridique distincte pour chaque niveau de prêteur.
Arrimage à la structure de la transaction. Le choix entre une vente d'actifs et une vente d'actions a une incidence sur les sûretés disponibles pour les prêteurs et sur le traitement fiscal de l'opération. Ces considérations doivent être coordonnées entre les avocats en F&A qui conseillent sur la transaction et les conseillers juridiques qui accompagnent les prêteurs.
Chez Hadri Law, Nassira El Hadri possède une expérience directe à titre de conseillère auprès de banques et de caisses populaires dans des opérations de F&A et de financement, et Nicholas Dempsey a travaillé sur plus de 90 transactions de ventes d'actifs et d'actions dans divers secteurs. Ensemble, ils offrent des conseils intégrés en matière transactionnelle et de financement, plutôt que de traiter la transaction et la dette comme des dossiers distincts.
Foire aux questions
Quelle est la différence entre la dette senior et le financement mezzanine?
La dette senior est garantie, occupe le premier rang de remboursement et porte le taux d'intérêt le plus bas. Le financement mezzanine est subordonné, habituellement non garanti et assorti d'un taux plus élevé — typiquement entre 12 % et 20 % — pour compenser le risque additionnel. La dette mezzanine comporte souvent des caractéristiques de capitaux propres, comme des bons de souscription.
Les intérêts sur le financement d'acquisition sont-ils déductibles d'impôt au Canada?
En général oui. Les intérêts versés sur les sommes empruntées pour acquérir une entreprise sont déductibles du revenu au Canada, sous réserve de certaines règles. Les règles RDEIF du Canada (applicables aux années d'imposition commençant après le 30 septembre 2023) peuvent limiter la déductibilité des intérêts pour les entreprises fortement endettées. Un avocat fiscaliste devrait revoir la structure de financement avant d'en arrêter les modalités.
Un acheteur peut-il se retirer d'une transaction de F&A canadienne si le financement ne se concrétise pas?
En règle générale, non. Dans les F&A privées canadiennes, les clauses de « financement » — qui permettraient à un acheteur de résilier la transaction faute de financement — sont rares. Les acheteurs sont censés obtenir des engagements de financement avant la signature. Un dialogue précoce avec les prêteurs et une vérification diligente préalable à la signature sont donc essentiels.
Qu'est-ce qu'un rachat par effet de levier (LBO)?
Un LBO est une structure d'acquisition dans laquelle la dette — généralement de 60 % à 90 % du prix d'achat — constitue la principale source de financement. Les actifs et les flux de trésorerie de la société cible servent au remboursement de la dette d'acquisition. Les LBO sont courants dans les opérations de capital-investissement et conviennent surtout aux entreprises stables, rentables et dotées d'une solide base d'actifs.
Qu'est-ce que le financement par le vendeur?
Le financement par le vendeur (vendor take-back) survient lorsque celui-ci accepte de différer une partie du prix d'achat et de la prêter, dans les faits, à l'acheteur. L'acheteur effectue des paiements de capital et d'intérêts sur une période déterminée après la clôture. Ce mécanisme est courant dans les transactions de petite et moyenne envergure et peut combler l'écart entre le financement bancaire disponible et le prix d'achat total.
Qu'est-ce que la PPSA et pourquoi est-elle importante dans les acquisitions?
La Personal Property Security Act, L.R.O. 1990, chap. P.10 (PPSA) régit la création, l'opposabilité et la priorité des sûretés sur les biens meubles en Ontario. Les prêteurs doivent enregistrer leurs sûretés sous le régime de la PPSA pour établir leur priorité sur les actifs de l'emprunteur. Dans les transactions multijuridictionnelles, des enregistrements dans chaque province pertinente sont généralement requis.
Que sont les clauses restrictives d'un prêt?
Les clauses restrictives sont des conditions auxquelles l'emprunteur doit se conformer pour bénéficier du prêt. Les clauses restrictives financières exigent le maintien de certains ratios financiers (p. ex., dette/BAIIA, couverture des intérêts). Les clauses restrictives négatives interdisent certaines actions sans le consentement du prêteur (p. ex., emprunts additionnels, ventes d'actifs, dividendes). Un manquement à une clause restrictive peut déclencher un défaut.
Quand une entreprise devrait-elle utiliser la dette plutôt que les capitaux propres pour financer une acquisition?
Le choix dépend de la stabilité des flux de trésorerie de la cible, de la tolérance au risque de l'acheteur, des considérations fiscales et des conditions du marché. La dette est généralement préférable lorsque la cible présente des flux de trésorerie prévisibles, que l'acheteur souhaite éviter la dilution et que les taux d'intérêt sont gérables. Les capitaux propres sont préférables lorsque les flux de trésorerie sont incertains, que l'effet de levier serait insoutenable ou que l'acheteur souhaite intégrer un partenaire stratégique ou financier.
Sources et ressources officielles
Lois ontariennes citées
Lois et règlements fédéraux cités 2. Règles de restriction des dépenses excessives d'intérêts et de financement (RDEIF) — Agence du revenu du Canada
Sources statistiques 3. Private Debt's Share of Buyout Financing Hits Decade High — S&P Global Market Intelligence (données Preqin)
Ressources utiles 4. Personal Property Security Act sur CanLII 5. Registre des entreprises de l'Ontario
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Cet article fournit des renseignements généraux et ne constitue pas un avis juridique. Chaque transaction est unique. Consultez un avocat pour discuter des circonstances propres à votre acquisition.
